Nach einer Pause im Jahr 2017 ist die Volatilität nun offenbar zurück. Sind die jüngst beobachteten Marktturbulenzen ein Katalysator für Veränderungen oder ein erneuter Fehlalarm?
Die zuletzt erhöhte Volatilität könnte auf den ersten Blick als Zeichen gewertet werden, dass sich an den internationalen Aktienmärkten ein grundlegender Wandel vollzieht. Unserer Einschätzung zufolge ist eine höhere Volatilität allein jedoch kein zuverlässiger Indikator für Veränderungen. Wir glauben erst, dass die Bedingungen sich wirklich verändern, wenn bei mehreren Indikatoren entsprechende Anzeichen erkennbar sind. Tatsächlich lassen sich bei einer Auswertung von Indikatoren für potenziellen Marktstress einige ungewöhnliche Entwicklungen feststellen.
Platzen von Blasen in Randbereichen - ROT
Bitcoin war das Thema des laufenden Marktzyklus. Auf die Frage nach brandneuen und aufregenden Markttrends in den vergangenen zwei Jahren lautete die Antwort unweigerlich: Bitcoin. Die Kryptowährung verzeichnete im vergangenen Jahr mit einem Wertanstieg von 1800 Prozent einen steilen Höhenflug, bevor sie Ende Dezember gegen die Wand fuhr. Von ihrer Höchstmarke ist sie seitdem um über 50 Prozent gefallen.
Wenngleich Bitcoin nicht unmittelbar mit den Aktienmärkten korreliert, könnte der Absturz der Kryptowährung ein Barometer für einen umfassenderen Stimmungsumschwung sein. Der quantitative Fondsmanager John P. Hussman schreibt, dass "vor großen Blasen häufig erst kleinere platzen, die 'Randspekulationen' repräsentieren".1 Fred Hickey, der Herausgeber von The High-Tech Strategist, äußert sich ähnlich, indem er sagt, dass neue Trends am Ende eines Zyklus zuerst einbrechen. Mir liegen keine Beweise für die Stichhaltigkeit dieser Aussagen vor, doch der Absturz von Bitcoin, einen Monat vor dem Ausverkauf an den Aktienmärkten Ende Januar, könnte ein Zeichen für einen umfassenderen Wandel der allgemeinen Risikowahrnehmung sein.
Seither sind weitere Blasen in Randbereichen geplatzt, zum Beispiel Short Volatility ETFs, die im Februar einbrachen. Zudem gerieten zuletzt die FAANG-Aktien unter Druck. Diesem beliebten Marktbereich werden wir uns als Nächstes zuwenden.
Anfällige Marktökologie bei "Glamour"-Aktien - GELB
Es ist nicht ungewöhnlich, dass "Glamour"-Aktien gegen Ende einer Hausse überkauft sind und deutliche Kursanstiege verzeichnen. In der Regel ist dies Ausdruck eines gewissen Überschwangs in Spätzyklus. Die sogenannten "FAANGs" - also die Aktien von Facebook, Amazon, Alphabet, Netflix und Google - sind die Vorzeigeaktien des laufenden Zyklus und befinden sich potenziell in einer Blase. So waren 1999 Microsoft, Cisco, Oracle und Amazon gleichermaßen beliebt. Anfang der 1970er Jahre schien der Anstieg einer Gruppe von Blue-Chip-Aktien, die "Nifty Fifty" genannt wurden, unaufhaltsam - bis zum Börsencrash von 1973/1974.
Durch die starke Nachfrage nach börsengehandelten Fonds (ETFs) haben sich die mit den FAANGs verbundenen Risiken intensiviert. Allein im Jahr 2017 wurden schätzungsweise 50 Milliarden US-Dollar in S&P-500-ETFs investiert. Gleichzeitig stieg die Indexgewichtung dieser Aktien von 9 Prozent auf 11 Prozent.2 Die Einführung spezieller Technologie- und Medien-ETFs, die mit rund einem Drittel ihres Vermögens in die FAANGs investiert sind, ist sogar noch beunruhigender.
Die FAANGs weisen ohne Zweifel blasenähnliche Merkmale auf. Ihr Siegeszug im vergangenen Jahr schien unaufhaltsam. Zwar begann sich die Stimmung in Bezug auf diese Aktien zuletzt zu drehen, doch es ist noch zu früh, um beurteilen zu können, ob dieser Umschwung anhalten wird. Dennoch scheinen einige Anleger, die in diese Aktien investiert haben, mehr Risikobewusstsein zu entwickeln.
Liquiditätsindikatoren - ROT
Die globalen Liquiditätsmuster können als Frühindikator für die Aktienmärkte herangezogen werden. Daten von CrossBorder Capital zeigen, dass die Liquiditätsströme in den Industrieländern - insbesondere in den USA - schwach sind. Grund ist eine Kombination von Faktoren wie die erhöhte Risikobereitschaft und die straffere Politik der Zentralbanken. CrossBorder zufolge könnte es sich bei der Umkehr der Kapitalflüsse aus US-Vermögenswerten um einen Warnhinweis auf ein erhöhtes "Risiko eines Marktrückgangs ab dem zweiten Quartal" handeln.3
Hongkong-Dollar - ROT
Der Hongkong-Dollar (HKD) wird von seiner Zentralbank, der Hong Kong Monetary Authority, in einer engen Handelsspanne gegenüber dem US-Dollar gehalten. Die Währung wertete zuletzt gegenüber dem Dollar ab, der nun am oberen Ende der zulässigen Handelsspanne von 7,75 bis 7,85 HKD liegt. In der Vergangenheit fielen Bewegungen hin zu den Extremen der Spanne jeweils mit Turbulenzen an den Aktienmärkten zusammen. So bewegte sich der HKD während der Kreditkrise, den schwierigsten Tagen der Griechenlandkrise, und dem Marktrückgang Anfang 2016, am oberen Ende der Spanne.
IPO-, Hochzinsanleihen- und Squeeze-ETFs - GRÜN
Wir beobachten IPO-, Hochzinsanleihen- und Squeeze-ETFs, die Anhaltspunkte für die Marktstimmung geben und auf übertriebene Marktreaktionen hindeuten. Für gewöhnlich erzielen Aktien mehrere Jahre nach ihrer Börsennotierung eine Underperformance. Deshalb würde ich gleiches bei einem IPO-ETF erwarten. Der Active Alts Contrarian oder Squeeze-ETF, der sich aus einem Korb von US-Aktien mit sehr großen Short-Positionen zusammensetzt, sollte sich theoretisch im Durchschnitt abwärts bewegen, aufgrund der Informationsvorteile, die Leerverkäufer haben. Junk-Bond-ETFs können ein guter Indikator für Kreditstress sein und als Maßstab für den Zustand von Unternehmen und die Risikobereitschaft der Märkte dienen.
Keiner dieser ETFs signalisiert allerdings Stress. Die IPO- und Squeeze-ETFs verzeichneten eine recht starke Entwicklung, was eher auf Enthusiasmus hindeutet. Bei dem Junk-Bond-ETF zeichnet sich allmählich eine Wende ab, jedoch nicht sehr deutlich.
Indizes für Marktturbulenzen - GELB
An Indizes für Marktturbulenzen lässt sich erkennen, ob verschiedene Vermögenswerte ungewöhnliche Parallelbewegungen aufweisen. Turbulenzen sind häufig Vorboten von Volatilität, die ihrerseits häufig verschiedenen interessanten Marktentwicklungen vorausgeht. Es gibt Anhaltspunkte dafür, dass Phasen mit übermäßigen Turbulenzen häufig mit einer "übermäßigen Risikoaversion, Illiquidität und Abwertung riskanter Vermögenswerte" einhergehen.4 Die "Turbulence Indices" von State Street liegen derzeit recht hoch.5 Die Daten können allerdings ziemlich unterschiedlich ausfallen - einmal hoch, am nächsten Tag niedrig - und sind daher nur bedingt zuverlässig.
Fazit: Etwa die Hälfte unserer Indikatoren lässt Anzeichen von Stress erkennen und signalisiert, dass an den Märkten etwas Ungewöhnliches geschieht. Wir weisen ausdrücklich darauf hin, dass es sich bei den Indikatoren nicht um Instrumente handelt, mit denen Veränderungen vorhergesagt werden können. Wir betrachten sie daher im Verbund und nicht getrennt voneinander. Sie sind Anzeichen für potenziellen Stress an den Märkten und werden von uns als Orientierungshilfen verwendet.
Entwicklung mit dem Markt
Eine Veränderung des Umfeldes lässt sich nur schwer mit absoluter Sicherheit vorhersagen. Die Gesamtlage scheint sich zu entwickeln, und wir beabsichtigen, ihr zu folgen, anstatt präventiv zu handeln. Mit diesem Ansatz sollten wir vermeiden können, Fehlalarmen aufzusitzen. Gleichzeitig gibt er uns die nötige Flexibilität, um rasch zu reagieren, wenn sich die Marktsignale verstärken. Durch Aufmerksamkeit für die vorherrschenden Marktbedingungen ist es uns als spezialisierten Leerverkäufern gelungen, angesichts der erstaunlichen Kurszuwächse an den Aktienmärkten im vergangenen Jahr zu bestehen. Wir hoffen, dass wir unsere Tätigkeit mit der Veränderung des Umfeldes weiter ausbauen und mit den veränderten Marktbedingungen florieren können.
Autor:
James Clunie, Head of Strategy, Absolute Return bei Jupiter Asset Management
Quellen:
1:
www.hussmanfunds.com/comment/mc180302/
2:
3: CrossBorderCapital, Global Liquidity Report, März 2018, Seite 3
4: Mark Kritzman CFA und Yuanzhen Li, "Skulls, Financial Turbulence and Risk Management", Financial Analysts Journal, Volume 66, Number 5, 2010
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