Was wenige erwartet hatten: Der Ausgang der italienischen Wahlen wurde nicht zum GAU der Eurokrise. Es gab zwar ein paar Blessuren. Die italienischen Zinsen sind um 50 Basispunkte gestiegen. Die Aktienkurse an der Mailänder Börse sind um 10 Prozent gefallen. Der Euro hat sich gegen den Dollar um 5 Prozent abgeschwächt. Insgesamt aber hielten sich die Rückschläge in Grenzen. Die internationalen Finanzmärkte gingen schnell wieder zur Tagesordnung über. Die Aktien haussierten rund um den Globus. Die Notenbanken diskutieren über weitere Lockerungen, um die Konjunktur anzukurbeln.

Was ist der Grund, dass sich der Ausgang der italienischen Wahlen nicht stärker auf die Finanzmärkte ausgewirkt hat? Das Wichtigste war sicher, dass Politiker in Rom wieder einmal Geschick und Ideenreichtum bei der Lösung schwieriger Konstellationen zeigten. Der Chef der Partito Democratico, Pier Luigi Bersani, lamentierte nicht lange. Er machte sich daran, einen pragmatischen Ausweg zu finden, vielleicht durch die Bildung einer Übergangsregierung zur Durchsetzung einer Wahlrechtsreform. Offenbar ist auch Beppe Grillo, der Begründer der MoVimento 5 Stelle, nicht nur der Clown, den viele in ihm sehen wollen. Er scheint zu Kompromissen bereit. In jedem Fall sieht es so aus, als ob die Politiker den für Euroland schlimmsten Fall verhindern werden, nämlich eine Rückkehr des früheren Ministerpräsidenten Berlusconi und eine Rückgängigmachung der Monti'schen Reformen.


Abbildung: Rückschlag beim Euro: Euro/Dollar seit Anfang 2012 [Quelle: Bundesbank]

Hinzu kommt, dass sich Italien inzwischen in einer weit besseren Situation befindet als vor einem oder zwei Jahren. Das wird oft übersehen. Das öffentliche Defizit ist deutlich reduziert worden. Es dürfte in diesem Jahr unter der Maastricht-Grenze von 3 Prozent liegen. Die Verschuldung des Privatsektors beträgt 133 Prozent des Bruttoinlandsprodukts und gehört damit zu den niedrigsten des Euroraums (Deutschland 130 Prozent). Der Fehlbetrag der Leistungsbilanz beläuft sich auf nur noch 1,5 Prozent des BIP. Die Reformen am Arbeitsmarkt und an den Produktmärkten sind auf den Weg gebracht.

Schließlich war positiv, dass die Partner Italiens nicht gepanikt haben. Sie hielten sich mit verbalen Interventionen zurück. Sie konnten die Situation allerdings nicht durch Interventionen auf den Kapitalmärkten entspannen helfen. Sowohl für das OMT der Europäischen Zentralbank als auch für Interventionen des ESM ist ein Kommittment des Schuldnerlandes zu Reformmaßnahmen erforderlich. Das konnte es nach den Wahlen aber nicht geben, da keine handlungsfähige Regierung da war, die das unterschreiben konnte.

Dass Euroland bei den italienischen Wahlen bisher mit einem blauen Auge davongekommen ist, ist jedoch kein Grund, die Hände in den Schoß zu legen. Die Situation auf dem Apennin ist immer noch instabil.

• Politisch gibt es noch keine handlungsfähige Regierung. Die Mehrheit der Bevölkerung ist gegen Austeritätspolitik. Eine neue Regierung kann das nicht negieren. Die Mehrheitsverhältnisse sind so unsicher, dass man mit Neuwahlen vor Ablauf der Legislaturperiode rechnen muss. Erschwerend kommt hinzu, dass in Kürze ein neuer Staatspräsident bestimmt werden muss.
• Monetär sind die Zinsen für italienische Staatsanleihen höher als das die fundamentalen Gegebenheiten rechtfertigen. Das zeigt die Unsicherheit der Investoren. Sie kann jederzeit wieder eskalieren.
• Wirtschaftlich steckt Italien tief in Rezession und Arbeitslosigkeit. Im vierten Quartal 2012 lag die reale Wirtschaftsleistung um 2,7 Prozent unter dem Vorjahr. Die Arbeitslosigkeit betrug zuletzt 11,7 Prozent. Das sind Belastungen, die eine demokratische Gesellschaft auf Dauer kaum aushalten kann. Die Eurokrise mutiert zunehmend von einer Strukturkrise mit hoher Verschuldung und mangelnden Reformen zu einer Konjunkturkrise.

Zwei Lehren sind aus der Situation zu ziehen. Erstens muss alles getan werden, dass das Wachstum wieder anspringt. Sonst kann sich der "Fall Italien" in anderen Ländern wiederholen (wo es dann vielleicht nicht so kreative Politiker gibt). Wenn das nicht durch eine Belebung des Weltkonjunktur (und eine Zunahme der Nachfrage aus den Partnerländern) gelingt, dann muss es durch Zinssenkungen und eine vorsichtige Lockerung der Sparpolitik geschehen. Das wird eine schwierige Gratwanderung. Einerseits dürfen die bisherigen Erfolge bei der Konsolidierung nicht gefährdet werden. Andererseits muss die Nachfrage aber so zunehmen, dass die Arbeitslosigkeit zurückgeht.

Zweitens muss man über eine Anpassung des institutionellen Rahmens der Währungsunion nachdenken. Man kann man nicht davon ausgehen, dass Politiker auch in anderen Staaten so geschickt mit der Situation umgehen, dass es zu keiner Eskalation an den Finanzmärkten kommt. Man sollte daher überlegen, ob man beim Rettungsschirm ESM (nicht bei der Europäischen Zentralbank) nicht eine zusätzliche Fazilität für den Fall schafft, dass Wahlen in einem Land nicht so schnell zu einer handlungsfähigen Regierung führen. Mit ihr sollte an den Kapitalmärkten für begrenzte Zeit auch ohne ein Stabilitätsprogramm interveniert werden können. Der ESM würde sich dann weiter in Richtung auf einen Europäischen Währungsfonds bewegen.

Autor: Dr. Martin W. Hüfner, Chief Economist, Assenagon Asset Management S.A.

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