Auch im dritten Jahr der internationalen Finanzkrise  gibt es noch keine Entwarnung – weder für die Realwirtschaft noch die Finanzmärkte. Die Rezession ist zwar rückläufig, die Hausaufgaben im Finanzsektor sind aber noch lange nicht erledigt. Weder ist das Problem der toxischen Wertpapiere gelöst, noch sind die als notwendig erkannten Strukturreformen im Finanzsektor angepackt. Das behindert nach Ansicht der Autoren nicht nur eine rasche, nachhaltige Erholung der Branche, sondern bedroht auch durch eine mögliche Kreditklemme den sich abzeichnenden Wirtschaftsaufschwung. In dieser Krise haben viele Banken nicht nur Kapital, sondern auch ihr Geschäftsmodell verloren.

Das Buch von Zimmermann und Schäfer – beide am Deutschen Institut für Wirtschaftsforschung tätig – spannt einen weiten Bogen von einer kurzen Retrospektive der Finanzkrise bis zu Vorschlägen einer neuen Finanzarchitektur. In einem einführenden Kapitel werden die wesentlichen Gründe für den Flächenbrand auf den Finanzmärkten skizziert. Alle Texte basieren auf Veröffentlichungen des DIW (basierend auf den regelmäßig erscheinenden DIW-Wochenberichten). Auch das zweite und dritte Kapitel blickt in die Vergangenheit und analysiert die Situation in den USA vor den Präsidentschaftswahlen im Jahr 2008 bzw. das Krisenmanagement (bspw. Finanzmarktstabilisierungsgesetz, G20-Finanzmarktgipfel, Konjunkturprogramme). Sowohl in den ersten drei Kapiteln als auch im anschließenden vierten Themenblock "G20-Gipfel in London und ordnungspolitische Scheindebatten in Deutschland" wird der wirtschaftlich gebildete Leser nicht viel Neues lernen. Das anschließende fünfte Kapitel geht der Frage nach, ob es sich ausschließlich um eine Finanzmarktkrise handelt oder eine realwirtschaftliche Krise? Der Text wurde bereits im Jahr 2008 veröffentlicht und wurde in der Zwischenzeit von den Entwicklungen überholt. Des weiteren wird der Leser darüber aufgeklärt, wie die Schweden und Finnen ihre Bankenkrise bewältigt haben und wie Schrottpapiere richtig entsorgt werden (Bad-Bank-Modell). Auch der Text "Warum die Anzahl der Landesbanken bei weitem zu hoch ist" kocht ein altes Thema wieder auf und bietet keine besonders innovativen Auswege (bspw. säulenübergreifende Fusionen, Sparkassen-Zentralbank).

Umgestaltung der Finanzmarktarchitektur

Die abschließenden Texte skizzieren die Situation der Privathaushalte in den USA und ausgewählten europäischen Ländern sowie die Anforderungen an eine neue Finanzmarktarchitektur. So weisen die Autoren darauf hin, dass der Rückgriff auf den Steuerzahler zur Krisenbewältigung mit vielfältigen Fehlanreizen und Risiken verbunden ist. Er ist daher allenfalls zeitlich befristet akzeptabel. Eine  nachhaltige Stabilisierung des Banken- und Finanzsektors kann nur über eine Umgestaltung der Regeln und damit der Finanzmarktarchitektur kommen. Aufgabe einer neuen Architektur ist es, die zutage getretenen Probleme zu lösen, ohne dabei neue, ähnlich schwerwiegende, hervorzurufen.

Aus Sicht der Autoren war in der jüngsten Krise vor allem das Koordinationsversagen ein zentrales Problem, und zwar sowohl auf einzelwirtschaftlicher als auch auf staatlicher Ebene. Die Minimierung von Koordinationsversagen auf einzelwirtschaftlicher Ebene erfordert eine Reduktion der Komplexität der Verbriefungstechnologie und die Bestrafung von Fristeninkongruenz, so die Vorschläge der DIW-Experten. Ersteres kann über einen vertikalen Selbstbehalt auf jeder Stufe sichergestellt werden, letzteres durch eine Eigenkapitalunterlegung in Abhängigkeit vom Ausmaß des Auseinanderklaffens von Anlage- und Finanzierungshorizont.

Forcierung der Subsidiarität

Zum zweiten fordern die Autoren die Forcierung der Subsidiarität. Gegen eine europäische Finanzmarktaufsicht wird häufig eingewandt, eine solche Struktur könne den nationalen Besonderheiten in den einzelnen Finanzsektoren nicht gerecht werden. Die Europäische Zentralbank und die angeschlossenen nationalen Zentralbanken beweisen jedoch, dass eine subsidiäre Arbeitsteilung unter einem gemeinsamen Dach funktionsfähig ist, so die Argumentation der DIW-Autoren. Die Überwachung der Regionalbanken kann an nationale Organe delegiert werden, während die übergeordnete europäische Aufsicht für supranational tätige Finanzmarktakteure sowie die Überwachung der nationalen Aufsichten zuständig ist.

Das Risiko der moralischen Versuchung

Die Autoren weisen darauf hin, das die eigentlichen Wurzeln der Krise sind in der mangelnden Kontrolle der im Finanzsektor allgegenwärtigen "moralischen Versuchung" (Moral Hazard) zu finden sind. Sofort fällige Gebühren, das Weiterreichen der Kreditausfallrisiken und die Undurchschaubarkeit der strukturierten Produkte haben einen starken Anreiz erzeugt, die Kreditvergabestandards stark abzusenken, auf Kosten der Investoren am Ende der Verbriefungskette.

Daher fordern die Autoren als dritte Maßnahme eine Beteiligung der Erzeuger an den Ausfallrisiken mittels Selbstbehalt am Einzelkredit. Die Einrichtung eines Fonds, der Bankmanagern gewährte Leistungsboni aus profitablen Jahren mit -mali aus unprofitablen Phasen verrechnet und die Nettoboni frühestens nach drei bis fünf Jahren auszahlt, dämmt den Verschuldungsanreiz vermutlich wirksam ein, so die Autoren. Mit Blick auf die Ratingagenturen weisen die Autoren darauf hin, dass das Urteil der Rating-Agenturen essentiell ist für das Funktionieren der Verbriefungstechnologie.

Etablierung einer nicht profitorientierten öffentlichen Rating-Agentur

Allerdings haben die Agenturen die Werthaltigkeit strukturierter Portfolios systematisch überschätzt. Dafür ist neben unzureichenden Bewertungsmodellen auch das Vergütungssystem verantwortlich. Die Bezahlung von Beratung und Ratings durch den Erzeuger der Portfolios generiert  Kollusionsanreize. In diesem Kontext schlagen die DIW-Autoren die Etablierung einer nicht profitorientierten öffentlichen Rating-Agentur auf europäischer Ebene vor. Die Erzeuger strukturierter, in Europa vertriebener Produkte sollten ihrer Meinung nach gezwungen werden, für eines von zwei notwendigen Ratings die öffentliche Agentur zu kontrahieren.
Als fünfte Maßnahme schlagen die DIW-Experten vor, auf der einen Seite die Rolle des Staates als Regulierungsinstanz und Kontrolleur zu stärken, aber auf der anderen Seite dem Staat keine zusätzliche operative Verantwortung im unmittelbaren Bankgeschäft aufzubürden.

Risikoliebe wird nicht bestraft

Mit einem Hinweis auf die beiden US-amerikanischen Immobilienfinanzierer Fannie Mae und Freddy Mac – beide waren private Finanzdienstleister mit einer impliziten Staatsgarantie – zeigen die Autoren auf, dass eine solche Konstruktion nicht nur den Anreiz zur Sorgfalt bei der Auswahl von Investitionsprojekten und Vertragspartnern vernichtet, sondern für die Marktteilnehmer ein großer Anreiz besteht, hochriskante Geschäftsmodelle zu betreiben. Diese Risikoliebe wird auf den Refinanzierungsmärkten nicht durch angemessene Risikoaufschläge bestraft. Folglich ist davon auszugehen, dass es auch zu einem "Crowding Out" von risiko-adäquaten privaten  Geschäftsmodellen durch hochriskante, aber staatlich abgesicherte, gekommen ist. Will man "Charity Hazard" im Finanzsektor ausschließen, so die Autoren, darf es künftig keine privaten Finanzdienstleister mit Staatsgarantien mehr geben.

Die Entfernung von Risiken aus der Bankbilanz mittels Auslagerung auf rechtlich selbständige Zweckgesellschaften oder auf Hedgefonds ist als Vertrag ohne Nachverhandlungsresistenz aufzufassen. Treten nämlich die Ausfallrisiken tatsächlich ein, wie in der jetzigen Krise geschehen, sind die Mutterhäuser regelmäßig gezwungen, die vermeintlich weitergereichten Risiken wieder in die eigene Bilanz zu übernehmen. Daher fordern die DIW-Experten als siebte Maßnahme, dass die Aufsicht in Zukunft ausgelagerte Risiken so behandelt, als wären sie nie ausgelagert worden. Dies wiederum setzt eine Registrierung und Genehmigung von Zweckgesellschaften voraus.

"Breitbandregulierung" nicht sinnvoll

Die Autoren weisen darauf hin, dass eine "Breitbandregulierung" nicht sinnvoll sei (Maßnahme Nr. 8). Internationale Finanzkonglomerate benötigen andere Rahmenbedingungen als regional tätige Mittelstandsbanken. Staatliche Förderbanken müssen anders beaufsichtigt werden als private Geschäftsbanken. Besonders notwendig ist eine hinreichend spezifische Regulierung für Hedgefonds und Private-Equity-Fonds, so die Autoren. Die Krise hat in der Absenkung von Kreditvergabestandards und in der Aufhebung jeglicher Finanzierungsbeschränkungen ihren Ausgang genommen.

Der allerorts praktizierten starken Hebelfinanzierung ist die Dimension dieser Krise geschuldet. Nachhaltige Systemstabilisierung ist für die Autoren ohne die Rückkehr von privaten Wirtschaftssubjekten zu mehr Eigenkapitalfinanzierung, unabhängig davon, ob es sich um hoch verschuldete Haushalte, um Unternehmen oder um Finanzintermediäre handelt, nicht denkbar.

Lesenswert sind in dem Sammelband  "Finanzmärkte nach dem Flächenbrand" die letzten 40 Seiten. Die ersten 180 Seiten sind mehr oder weniger eine Zusammenfassung von Altbekanntem und basiert auf DIW-Veröffentlichungen der vergangenen zwei Jahre. Auf der Reise zu den Ursachen des Flächenbrands auf den Finanzmärkten geht leider der "rote Faden" ab und zu verloren. Als Risikomanager habe ich außerdem Ausführungen zur zukünftigen Anpassung der Werkzeuge des Risikomanagements vermisst. Trotz dieser kleinen Schwächen bietet der Sammelband eine solide und wissenschaftlich fundierte Analyse der Finanzmarktkrise.

Klaus F. Zimmermann/Dorothea Schäfer (Hrsg.):

Finanzmärkte nach dem Flächenbrand: Warum es dazu kam und was wir daraus lernen müssen

Gabler Verlag, 260 Seiten, Wiesbaden 2010

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