Die Wettbewerbsfähigkeit der Euro-Krisenländer hat nach Aussage der Deutschen Bundesbank seit 2008 deutlich zugenommen. Mit dieser Aussage in ihrem aktuellen Monatsbericht widerspricht die Bundesbank dem Präsidenten des Münchener ifo Instituts, Hans-Werner Sinn.
Sinn hat wiederholt behauptet, einige südeuropäische Euro-Länder hätten seit Beginn der Finanz- und Wirtschaftskrise kaum etwas von der Wettbewerbsfähigkeit zurückgewonnen, die sie seit der Einführung des Euro 1999 verloren hätten. Er sieht bei einzelnen Ländern einen Anpassungsbedarf von 10 bis 20 Prozent und schlägt vor, dass bestimmte Länder zumindest vorübergehend aus dem Euro ausscheiden sollten, um ihr Wettbewerbsfähigkeit auf diesem Wege zu verbessern.
Die Bundesbank widerspricht mit ihrer Analyse dem populären Wirtschaftswissenschaftler. Sie erklärt die von ihm verwendeten Preisindikatoren - BIP-Deflatoren und Verbraucherpreise - für nur eingeschränkt aussagekräftig. Diese Indikatoren ermöglichten zwar "im Allgemeinen eine recht zuverlässige Einschätzung der Entwicklung der preislichen Wettbewerbsfähigkeit, in der konkreten Situation der Peripherieländer sei ihre Aussagekraft jedoch eingeschränkt", so die Bundesbank.
Der Hauptgrund ist, dass eine Vielzahl von Anhebungen indirekter Steuern und administrierter Preise seit geraumer Zeit die Lebenshaltungskosten und den Deflator der Inlandsnachfrage nach oben treibt, während die Exportpreise davon kaum berührt werden.
"Deshalb liegt es derzeit nahe, dem Wettbewerbsindikator auf Basis der Lohnstückkosten den Vorzug zu geben, auch wenn dieser - anders als der BIP-Deflator - wichtige Aspekte, wie die Entwicklung der Gewinnmargen der Unternehmen, die mittelbar auf die Exportkraft der Firmen einen großen Einfluss hat, ausblendet", merkt die Bundesbank an.
Nach ihrer Rechnung belegt der Indikator der Wettbewerbsfähigkeit auf Basis der Lohnstückkosten erste Schritte zur Herstellung wettbewerbsfähiger Kostenstrukturen. "Er zeigt seit dem ersten Quartal 2008 Verbesserungen von 17,5 Prozent in Irland, 11,5 Prozent in Spanien, 10,5 Prozent in Griechenland und 8,25 in Portugal an", rechnet sie vor.
Damit ist Sinns Forderung nach einer Verkleinerung der Eurozone der Boden entzogen, denn nach seiner Rechnung haben diese Länder auf diesem Gebiet noch gar nichts erreicht. Andere Ökonomen haben die Thesen des ifo-Präsidenten schon häufiger kritisiert. Dass die Bundesbank dies nun in ihrem Monatsbericht tut, hat allerdings eine neue Qualität.
Die These von der Notwendigkeit einer "atmenden" Eurozone ist ein Ergebnis von Sinns Forschungen über den Charakter der Target2-Salden. Sinn hat herausgefunden und publik gemacht, dass die Deutsche Bundesbank gegenüber der Europäischen Zentralbank hohe Forderungen aus dem Großbetragszahlungssystem Target2 hat. Diese Forderungen resultieren aus der gestiegenen Nachfrage nach Zentralbankgeld in einigen südeuropäischen Staaten und Irland.
Diese Nachfrage entsteht, weil kaum noch privates Kapital in diese Länder fließt, die zugleich Leistungsbilanzdefizite aufweisen. Mit anderen Worten: Länder, die mehr ein- als ausführen, brauchen Geld, um das zu bezahlen. An die Stelle privater Geldgeber ist in der Eurozone die EZB getreten.
Die Bundesbank macht in ihrem aktuellen Monatsbericht aber auch darauf aufmerksam, dass sich die Leistungsbilanzsalden der meisten Peripherieländer bereits deutlich verbessert haben - eine Tatsache, die ifo-Präsident Sinn ignoriert.
In Portugal und Spanien, wo die Fehlbeträge in der Leistungsbilanz in den Jahren 2007/2008 Höchststände von 12,5 und 10 Prozent erreicht hatten, werden für 2012 nur noch vergleichsweise geringe Defizite und für 2013 eine weitere Verbesserung erwartet. Das Defizit in Griechenland fällt 2012 mit voraussichtlich 5,75 Prozent zwar noch recht hoch aus, es wird damit aber um knapp 10 Prozentpunkte niedriger sein als im Jahr 2008.
Und: Die Bundesbank ist der Ansicht, dass ein Großteil dieser Anpassung zu einem großen Teil nicht konjunkturell bedingt, also nur vorübergehend, ist. Im Hinblick auf die jüngste Entwicklung der Target2-Salden, ist die Bundesbank allerdings noch vorsichtig. Sie konstatiert zwar eine gewisse Stabilisierung, warnt jedoch davor, diese Entwicklung überzubewerten. Die Target-Forderungen der Bundesbank sind im Oktober auf 740 von zuvor 719 Milliarden Euro gestiegen.
"Dennoch macht die Entwicklung deutlich, dass insbesondere der zusätzliche externe Finanzierungsbedarf der Peripherieländer aktuell nicht (mehr) primär über die nationalen Notenbanken gedeckt wird", merkte die Bundesbank an.
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Die Finanzminister der Eurozone haben eine nächtliche Marathonsitzung zur Schuldenkrise in Griechenland am frühen Mittwochmorgen ergebnislos abgebrochen. Sie wollen nun am Montag weitertagen, erklärte der luxemburgische Ministerpräsident und Chef der Eurogruppe, Jean-Claude Juncker im Morgengrauen in Brüssel.
Die Ministerrunde sollte eigentlich die monatelange Hängepartie um die Finanzierung der griechischen Staatsschulden beenden. Beobachter hatten zuvor aber bereits damit gerechnet, dass das Treffen keine Entscheidung hervorbringen würde. Nun muss Griechenland weiterhin um seinen Platz in der europäischen Währungsunion bangen.
Das Land wartet sehnlichst auf eine neue Kredittranche von den internationalen Gläubigern. Aber die Entscheider der Eurozone liegen mit dem Internationalen Währungsfonds (IWF) im Clinch und wollen die Rate erst auszahlen, wenn feststeht, wie Griechenland sein Sparprogramm wieder auf Kurs bekommt. Das ergebnislose Treffen der Finanzminister zeigt, wie schwer den Gläubigern eine Einigung fällt.
Griechenland wird in den nächsten Jahren weitere Finanzhilfen brauchen. Rund 33 Milliarden Euro sollen es nach jüngsten Schätzungen bis 2016 sein. Das liegt daran, dass die Rezession weitaus heftiger in dem Land wütet als angenommen und die Haushaltsannahmen über den Haufen geworfen hat, welche die Gläubiger vor sechs Monaten beim Start des zweiten Rettungsschirms getroffen haben.
Deutschland und andere Länder der Eurozone finden es zu viel verlangt, dass sie Griechenland nun noch mehr Geld überweisen sollen. Sie haben der Regierung in Athen schon fast 200 Milliarden Euro an Krediten bezahlt und einen harten Schuldenschnitt durchgesetzt, der vor allem die privaten Eigentümer griechischer Staatsanleihen traf.
Hinter der Finanzlücke steckt ein noch viel größeres Problem: Der IWF hält die Gesamtverschuldung in Griechenland für zu hoch. Vertreter des Fonds dringen deshalb darauf, dass die Eurozone politisch heikle Schritte unternimmt, um die Schuldenquote des Sorgenkindes bis zum Jahr 2020 auf die ursprünglich vereinbarten 120 Prozent zu senken. Die Entscheider der Eurozone haben sich dagegen bisher gewehrt.
EU-Wirtschaftskommissar Olli Rehn deutete am Dienstag auf dem Weg zum Finanzministertreffen an, dass es noch Jahre dauern könnte, bis der griechische Schuldenberg auf ein nachhaltiges Niveau geschrumpft sei: "Wir sollten in den kommenden Jahren bereit sein, wenn nötig weitere Entscheidungen zu treffen, um sicherzustellen, dass die Schulden-Nachhaltigkeit Griechenlands ausreichend ist."
Das pleitebedrohte Griechenland kann offenbar auf neue Milliardenunterstützung über die bisherigen Programme hinaus hoffen. Wie die Bild-Zeitung berichtet, wollen CDU/CSU und FDP zusätzlichen Hilfen für Athen zustimmen. Man komme um eine Zusatzunterstützung in Höhe von rund 14 Milliarden bis 2014 nicht herum, hieß es aus führenden Fraktions- und Parteikreisen. Eine Pleite Griechenlands müsse in jedem Fall verhindert werden. Im Gespräch sei unter anderem, die Zinskosten für Griechenland weiter zu senken. Außerdem wird erwogen, dass die Eurostaaten auf ihre Zinsgewinne verzichten. Die zusätzlichen Hilfen müssten in jedem Fall vom Bundestag abgesegnet werden.
Mit einer eigenen Art des "laissez faire" reagieren die Finanzmärkte auf die Bonitätsabwertung Frankreichs durch die Ratingagentur Moody's. Was in normalen Börsenzeiten für erhöhte Nervosität und stärkere Kursbewegungen sorgen würde, wird in Zeiten der Schuldenkrise fast nur am Rande wahrgenommen. Entsprechend unbedeutend fallen die Kursreaktionen aus. Am französischen Aktienmarkt bewegen sich die Kurse im Einklang mit den Notierungen an den anderen Börsenplätzen in Europa.
Am Anleihemarkt steigt die Rendite 10-jähriger französischer Staatsanleihen um 4 Basispunkte auf 2,11 Prozent, während die Renditen der beiden "AAA"-Länder Niederlande und Deutschland um 3 Punkte auf 1,39 bzw 1,65 Prozent steigen. Auch am Devisenmarkt, wo die Reaktion am unmittelbarsten zu vermuten gewesen wäre, tut sich wenig. Im ersten Schreck nach der Abstufung hatte der Euro am späten Montag auf 1,2780 Dollar nachgegeben von zuvor 1,2820. Inzwischen hat er sich von diesem bereits sehr kleinen Rücksetzer wieder erholt und kostet 1,2808 Dollar.
Dass der Verlust der Bestnote Frankreichs kaum mehr als ein Achselzucken hervorruft, wirft die Frage auf, welche Relevanz die Bewertungen der Länder für die Finanzmärkte überhaupt noch haben. "Die Nicht-Reaktion ist durchaus rational, denn in der Eurozone spielen Ratings nur noch eine begrenzte Rolle", stellt Devisenexperte Lutz Karpowitz von der Commerzbank fest. Der Rettungsschirm ESM sei schließlich gerade so konstruiert worden, dass durch eine Herabstufung eines "AAA"-Landes das mögliche Kreditvolumen nicht mehr tangiert werde, wie es beim EFSF der Fall gewesen wäre.
Hinzu komme, dass das neue Anleihe-Aufkaufprogramm (OMT) der Europäischen Zentralbank völlig rating-unabhängig sei. Insofern spiele es kaum mehr eine Rolle, dass der Anteil der ESM-Bonds, für den Frankreich bürge, nun nur noch mit "AA+" besichert sei.
Gänzlich ungeschoren dürften die Rettungsfonds, die sich an der Bonität der beteiligte Staaten orientieren, aber nicht davonkommen. So drohen nun beispielsweise dem EFSF wie auch dem ESM nach Einschätzung der Essener National-Bank ebenfalls niedrigere Ratings, denn die verbliebenen Triple-A Länder dürften die Bonitätslücke kaum schließen wollen. Daher sei es möglich, dass sich die Refinanzierung für diese Institutionen um eine paar Basispunkte verteuern könnte.
Ein erster Beleg dafür könnte das Ergebnis einer Auktion von EFSF-Schuldtiteln über 2 Milliarden Euro sein. Im Vergleich zur vorangegangenen Versteigerung gleicher Papiere legte die Rendite dabei am Dienstag nämlich leicht zu. Mit -0,0053 Prozent blieb sie bei den Sechsmonats-Papieren zwar weiter negativ, was der Top-Bonität des EFSF geschuldet ist, gleichwohl lag sie beim letzten mal mit -0,0238 Prozent noch etwas stärker im Minus.
Keine große Sache
Sicher spielt im aktuellen Fall Frankreichs auch eine Rolle, dass Anfang des Jahres bereits Standard & Poor's der Grande Nation das "AAA" entzogen hatte. Insofern stellt die jüngste Notenverschlechterung keinen völlig neuen Sachverhalt für die Akteure an den Finanzmärkten dar.
Tristan Cooper, Analyst für Staatsanleihen bei Fidelity Worldwide Investment meint dazu: "Die Herabstufung schließt sich der Schlussfolgerung über langfristige strukturelle Wachstumshindernisse des Landes an, zu der Standard & Poor's bereits mit ihrem "AA+"-Rating im Januar dieses Jahres gekommen ist." Die Grundlage für die Moody's-Entscheidung enthält für Cooper keine zusätzlichen oder neuen Erkenntnisse, sondern lang Bekanntes.
Insofern sei nicht die Entscheidung, Frankreich herabzustufen an sich überraschend, sondern das Timing. Denn die jüngsten Zahlen zum dritten Quartal seien besser ausgefallen als erwartet, so Cooper. Zudem habe Frankreich bereits eine Senkung der Lohnnebenkosten für Unternehmen angekündigt. Das sei ein positiver Schritt in Richtung Erhöhung der Wettbewerbsfähigkeit.
Für die Societe Generale ist die Abstufung nach den Diskussionen über den Verlust der relativen Wettbewerbsfähigkeit Frankreichs gegenüber Deutschland "keine große Sache". "Das wird kurzfristig keine großen Auswirkungen haben und wenn der Euro bei über 1,28 Dollar schließt, dürfte er Richtung 1,30 Dollar laufen", so die Experten. "Wenn aber der Euro-Trend von den relativen Zinsen und den Kreditsorgen innerhalb Europas bestimmt wird, dann bleiben die langfristigen Impulse negativ".
Der Blick über den großen Teich zeigt unterdessen, dass Frankreich sich ohne das "AAA" nicht nur in prominenter Gesellschaft befindet sondern auch, dass man auch ohne das "AAA" gut über die Runden kommen kann. So hatte im August die Rating-Agentur Standard & Poor's die Kreditwürdigkeit der USA erstmals auf "AA+" gesenkt und auch seinerzeit blieben Turbulenzen aus. Verglichen mit damals sind die Renditen 10-jähriger US-Anleihen sogar deutlich gesunken.
Die Nicht-Reaktion lässt sich aber auch damit erklären, dass es nach einer wahren Flut von Bonitätsabwertungen inzwischen immer weniger Staatsanleihen gibt, die noch die Top-Bonitätsnote tragen. In der Eurozone gilt dies neben Deutschland und den Niederlanden nur noch für Finnland und Luxemburg. So hat allein Moody's laut Metzler Financial Markets seit 2007 in seinem europäischen Rating-Universum 1.180 Hochstufungen vorgenommen und 4.432 Herabstufungen.
Den Anlegern fehlen also schlicht auch die Alternativen und Frankreich könnte letztlich sogar von der etwas schlechteren Bewertung profitieren, wenn Investoren sich auf der Suche nach höheren Renditen von "AAA"-Ländern abwenden und sich vermeintlich fast ebenso sicheren Häfen zuwenden, wo aber höhere Renditen zu erzielen sind. So handelten französische Staatsanleihen in den vergangenen Wochen nahe ihrer Renditetiefs.
Die Commerzbank sieht in der Herabstufung Frankreichs nun sogar neue Chancen für Anleger. Sollten sich die Renditeabstände französischer Papiere ausweiten, dürften wie schon nach der Herabstufung Frankreichs im Januar durch Standard & Poor's schnell wieder Käufer auf die höheren Renditen anspringen.
Auch bei RBC Capital Markets sieht man die Auswirkungen gelassen. "Der Markt hatte ja bereits eine höhere Rendite für französische Papiere eingepreist, das begrenzt die negativen Auswirkungen der Herabstufung". Auch dürften nicht allzuviele Marktteilnehmer von dem Schritt überrascht worden sein, so dass sie nicht zu irgendwelchen Käufen oder Verkäufen gezwungen seien. Zu beachten sei auch, dass große französische Adressen, die wenig ratingsensitiv agierten, weiter französische Anleihen kaufen dürften.
Ein Ausverkauf französischer Anleihen ist also nicht zu befürchten. Auch deshalb nicht, weil nur wenige Investoren derart strikte Regeln befolgen und ausschließlich Wertpapiere mit der Note "AAA" kaufen oder halten dürfen.
Der Vorsitzende der Eurogruppe, Jean-Claude Juncker, hofft auf einen Durchbruch bei der Rettung von Griechenland. "Ich gehe davon aus, dass die Chancen gut stehen, dass wir heute zu einer endgültigen einvernehmlichen Lösung kommen", sagte der Luxemburger vor der Sondersitzung der Euro-Finanzminister in Brüssel. "Ganz sicher bin ich meiner Sache aber nicht." Für einige Details müssten noch Lösungen gefunden werden. "Aber klar ist, dass Griechenland geliefert hat", sagte Juncker und spielte damit auf die beschlossenen Reformen und Sparbeschlüsse in Griechenland an.
Bei dem Treffen in Brüssel soll die lang aufgeschobene Kredittranche von 44,5 Milliarden Euro an die griechische Regierung bewilligt werden. Da sich die internationalen Geldgeber aber weiter nicht einig sind, wie Griechenland in der Schuldenmisere geholfen werden sollte, könnte das Finanzministertreffen ohne weitreichende Einigung bleiben. Mit dem Internationalen Währungsfonds (IWF) gibt es Streit darüber, ob Athen weitere zwei Jahre zur Verringerung seines Schuldenbergs bekommen soll.
Die Gesamtsumme von 44,5 Milliarden Euro umfasst zum einen die Tranche von 31,5 Milliarden Euro, die ursprünglich schon im Juni fließen sollte. Die Zahlung blieb aus, weil Griechenland eine Reihe von Bedingungen und Sparmaßnahmen nicht erfüllt hatte. Nach der Billigung eines harten Sparprogramms durch das griechische Parlament sollte nun der Weg frei sein. Griechenland hofft zudem auf die Auszahlung von weiteren 5 Milliarden Euro, die für Oktober vorgesehen waren, sowie auf 8 Milliarden Euro, die für Dezember geplant sind.