Inflationsrisiko

Der starke Anstieg der Inflation, der in der letzten Woche für den Euroraum veröffentlicht wurde, rief bei vielen blankes Entsetzen hervor. So schnell hatte man sich den Wechsel von Deflation zu Inflation nicht vorgestellt.

Bisher war man immer davon ausgegangen, dass die Geldentwertung nur ganz allmählich zunehmen würde. Noch Anfang Dezember hatte die Europäische Zentralbank gesagt, dass die Inflation ganz langsam von 0,2 Prozent im Jahr 2016 auf 1,3 Prozent im Jahr 2017, 1,5 Prozent im Jahr 2018 und 1,7 Prozent im Jahr 2019 steigen würde. Und jetzt hat 2017 noch kaum begonnen und wir sind schon bei 1,1 Prozent (in Deutschland sogar bei 1,7 Prozent). Wird das alles sehr viel schneller gehen und die Prognosen über den Haufen werfen?

Das wäre fatal. Die Sparer, so wird befürchtet, kämen in die Geldentwertungsfalle. Der Wert ihres Vermögens und ihrer Altersvorsorge würde sich durch die steigenden Preise verringern. Gleichzeitig blieben die Zinsen und die Kapitalerträge aber niedrig. Die Zentralbank mit all ihrer Expertise hätte sich massiv verschätzt. Wer soll ihren Prognosen in Zukunft da noch trauen? Zudem wäre die ultralockere Geldpolitik nicht mehr angebracht. Sie sollte, so eine verbreitete Meinung, so schnell wie möglich beendet werden.

Inflation geht bald wieder runter [Preissteigerung Euroraum in % yoy, Quelle: EZB, eig. Schätzung]

Ich glaube freilich, dass diese Ängste übertrieben sind. Und zwar aus zwei Gründen. Erstens wird die Inflation nicht außer Rand und Band geraten. Zweitens werden die Zinsen nicht so niedrig bleiben. Sie werden steigen.

Die Entwicklung der Inflationsrate im Dezember war keine fundamentale Trendwende. Sie war vielmehr ein kurzfristiger statistischer Ausreißer. Er hängt zusammen mit einem Basiseffekt. Vor einem Jahr war die Preissteigerung dank der fallenden Ölpreise besonders niedrig.

In der Grafik habe ich die voraussichtliche Entwicklung modelliert. Danach wird die Geldentwertung im Euroraum im Januar und Februar noch bis auf ca. 1,6 Prozent zunehmen. Die Ängste, dass die Inflation außer Kontrolle geraten könnte, werden dann noch größer. In Deutschland kann die Preissteigerung zeitweise sogar über die kritische Grenze von 2 Prozent steigen.

Danach aber ist der Spuk vorbei. Die Geldentwertung wird sich wieder zurückbilden. Am Jahresende liegt sie im Euroraum höchstwahrscheinlich wieder bei 1,1 Prozent. Für den Jahresdurchschnitt ergibt sich eine Rate von 1,4 Prozent. Das ist höher als im letzten Jahr. Es ist aber immer noch niedriger als das, was die EZB – mit Unterstützung der Bundesbank – als Stabilität definiert ("nahe, aber unter 2 Prozent"). Es ist nichts, wo wir nervös werden müssen.

Natürlich kann es schlimmer kommen, wenn etwa die Inflation in den USA aufgrund der zu erwartenden expansiven Maßnahmen der Regierung zu stark steigen sollte. Dass wir aber in absehbarer Zeit im Euroraum dauerhaft an die 2 Prozent herankämen, wie das derzeit manche erwarten, ist unwahrscheinlich. Dazu ist die Situation in den Krisenländern Südeuropas noch zu schlecht. Ich halte die Prognosen der EZB zur Inflationsentwicklung nach wie vor für vertretbar.

Auch für den Sparer wird es mit der Geldentwertung nicht so schlimm. Denn die Zinsen werden nicht so niedrig bleiben. Die Zeit der Nullzinsen geht zu Ende. Eine Rendite von 0,3 Prozent für 10-jährige Bundesanleihen, wie wir sie zurzeit haben, passt bei einer Preissteigerung von 1,5 Prozent nicht in die Landschaft. Als die Geldentwertung zuletzt so hoch war – das war im Sommer 2013 – rentierten Bundesanleihen bei 1,8 Prozent.

Diesmal wird der Zins nicht so stark steigen. Nach meinen Rechnungen würde eine Rendite von 1 Prozent bis 1,5 Prozent zu der voraussichtlichen Preisentwicklung passen. Das ist für den Anleger in Bonds zwar noch nicht viel. Es ist aber besser als das, was wir bisher haben. Pensionskassen, Lebens-versicherungen und Banken, die derzeit am Rentenmarkt zum Teil noch Negativzinsen hinnehmen müssen, tun sich bei solchen Renditen leichter. Sie müssen die Leistungen für die Sparer nicht mehr kürzen beziehungsweise neue Gebühren erheben.

Hinzu kommt, dass sich bei der erwarteten Entwicklung Spielraum bei der Geldpolitik eröffnet. Die EZB wird zwar nicht ihr großes Wertpapierankaufsprogramm revidieren. Das hat sie gerade erst angepasst, als sie die monatlichen Käufe von EUR 80 Mrd. auf EUR 60 Mrd. verringerte. Sie wird auch nicht die Leitzinsen erhöhen, die derzeit bei null Prozent liegen. Wo sie aber etwas tun kann, ist bei den negativen Einlagenzinsen (derzeit -0,4 Prozent). Die sind bei den höheren Kapitalmarktzinsen nicht mehr nötig und lassen sich kaum noch rechtfertigen. Wenn sie im Laufe des Jahres deutlich reduziert würden, würde sich die Situation für die Sparer auch bei Bankeinlagen verbessern.

Für den Anleger ist freilich noch etwas anderes zu bedenken: Wenn die Zinsen am Rentenmarkt so steigen, wie ich das erwarte, gäbe es für Investoren ein Blutbad. Die Kurse der festverzinslichen Wertpapiere, die sich immer invers zu den Zinsen entwickeln, fielen kräftig. Das würde auch andere Anlageklassen unter Druck setzen. Der letzte Crash am europäischen Bondmarkt im Frühjahr 2015 (der gemessen am Renditeanstieg viel weniger schlimm war) schickte damals den Aktienmarkt kräftig auf Talfahrt. Heute wäre ein Absturz vermutlich nicht so groß, denn die Unternehmensgewinne steigen wieder. Gefahr besteht trotzdem.

Autor: 

Dr. Martin W. Hüfner, Chief Economist, Assenagon Asset Management S.A.