Szenarioanalyse

Das größte politische Risiko auf den Kapitalmärkten in Europa ist derzeit die Präsidentschaftswahl in Frankreich. Die Märkte haben Angst, in Paris könnte Ähnliches passieren, was vor knapp einem Jahr in London geschah: Die Franzosen würden sich dafür entscheiden, aus der EU (und damit aus dem Euro) auszutreten.

Das ist zwar sehr unwahrscheinlich. Denn davor liegen nicht nur eine, sondern zwei Hürden. Die eine ist, dass Frau Le Pen Präsidentin wird. Die zweite ist, dass es zu einem Referendum kommt und sich die Franzosen gegen Europa entscheiden. Beides ist schwer vorstellbar. Aber am Kapitalmarkt, wie überall sonst, sollte man niemals nie sagen.

Was würde passieren, wenn der Fall doch eintritt? Könnte es so ausgehen wie beim Brexit oder bei Trump? Die Märkte hatten beides als Risiken eingeschätzt. Als es eintrat, haben sie sich aber rasch mit den Fakten arrangiert und am Ende sogar mit Kurssteigerungen reagiert.

Bei einem Austritt Frankreichs kann man auf so etwas nicht hoffen. Es käme im Gegenteil zum größten anzunehmen den Unfall für die Gemeinschaft und ihre Mitglieder. Er wäre schlimmer als alles, was wir bisher in der Union erlebt haben.

Die zweitgrößte Volkswirtschaft des Euroraums [BIP in EUR 1.000 Mrd., Quelle: Eurostat]

Das Wichtigste: Wenn Frankreich die EU und den Euro verlassen würde, würden beide Institutionen zerbrechen, nicht sofort, aber als langfristige Konsequenz. Denn Frankreich ist die zweitgrößte Volkswirtschaft des Euroraums. Ohne das Land blieben als größere Volkswirtschaften neben Deutschland nur noch Italien, Spanien und die Niederlande. Das deutsche Sozialprodukt ist dabei größer als das von Italien und Spanien zusammengenommen. Das ist keine Grundlage für eine auf dem Gleichgewicht der Kräfte basierende Union.

Der Binnenmarkt und die Währungsunion müssten auf Dauer durch neue Systeme ersetzt werden. Der Handel wäre mit Sicherheit nicht mehr so frei wie bisher. Das würde das Wachstum verringern. Im Währungsbereich würden sich vermutlich neue Blöcke bilden. Einer wäre vielleicht ein DM-Block, dem dann auch Österreich, die Niederlande und einige andere angehören würden. Ein anderer könnten die südeuropäischen Staaten Italien, Spanien und Portugal sein sowie einige kleinere Mitglieder. Ob Frankreich alleine bleibt oder sich dem Süd-Block anschließt, ist schwer zu sagen.

Die europäischen Institutionen einschließlich Zentralbank und Banken- und Wertpapieraufsicht würden obsolet. Damit fehlen den Kapitalmärkten wichtige Orientierungspunkte. Wie würden die neuen Regulierungen aussehen? Wird es gemeinsame Regeln geben oder kocht jeder seine eigene Suppe? Was geschieht mit grenzüberschreitenden Finanzgruppen? Die alten nationalen Zentralbanken und Bankenaufsichtsbehörden kann man nicht einfach revitalisieren. Sie haben in den letzten 20 Jahren viel Know-how verloren.

Größter Verlierer wäre Frankreich. Es müsste sicher höhere Zahlungen leisten, als derzeit für Großbritannien im Gespräch sind (EUR 60 Mrd.). Denn es war länger in der Union. Es war auch Mitglied des Euros. Allein aus den aufgelaufenen Targetsalden ergibt sich eine Verbindlichkeit Frankreichs von EUR 24 Mrd.

Die neue Währung Frankreichs würde sich erheblich abwerten. Das Britische Pfund ist im vorigen Sommer um 15 Prozent schwächer geworden. Im Falle Frankreichs dürfte es mehr werden. Das hilft zwar kurzfristig der Wettbewerbsfähigkeit. Es würde aber auch die Inflation und Zinsen nach oben treiben. Es ist auch zu erwarten, dass die Last der Staatsschulden (derzeit EUR 2,2 Billionen) steigen würde, weil sie zumindest zum Teil in Euro bedient werden müsste. Eine Insolvenz des Staates oder einer seiner Institutionen ist nicht auszuschließen. Das Rating Frankreichs (AA beziehungsweise Aa2) würde sich verschlechtern, was den Schuldendienst weiter verteuert.

Auch die Partner Frankreichs in der EU würden verlieren. Deutschland müsste wohl seine Forderungen im Targetsystem zum größten Teil abschreiben (über EUR 800 Mrd.). Ob die sonstigen Kredite innerhalb der Gemeinschaft ordentlich bedient würden, ist fraglich. Die Währung eines DM-Blocks würde drastisch aufgewertet. Das würde die Exportwirtschaft belasten und zu einer Rezession führen. Das ist besonders schmerzlich, weil es dann an handlungsfähigen Institutionen fehlt, die Gegenmaßnahmen ergreifen könnten. Die neue Währung würde auf den Devisenmärkten zum Spielball der internationalen Spekulation.

Last but not least ist die europäische Friedensordnung in Frage gestellt. Wir stünden wieder da, wo wir vor sechzig Jahren angefangen haben. Die Partner Europas (auch die USA) würden die Schwäche der Europäer nutzen. Dass es auch zwischen den bisherigen Mitgliedern der EU zu größeren Auseinandersetzungen kommen könnte, ist nicht auszuschließen.

Gut, dass es dazu – hoffentlich – nicht kommt. Auf den europäischen Finanzmärkten wäre sonst mit Chaos zu rechnen. Keiner wüsste mehr, an was er sich halten kann. Auch der deutsche Markt wäre kein sicherer Hafen mehr. Zwar gäbe es hier Aufwertungsgewinne. Andererseits gäbe es eine Rezession und auf Jahre hinaus die Perspektive hoher Unsicherheit. Die Aktienkurse an den europäischen Börsen gingen in den Keller. An den Rentenmärkten gingen die Bonitätsrisiken nach oben. Es fehlte eine Institution, die den Anlegern Halt geben könnte. Last but not least würde Europa auch seinen Appeal für internationales Kapital verlieren.

Autor: 

Dr. Martin W. Hüfner, Chief Economist, Assenagon Asset Management S.A.